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余永定:重振中国再平衡

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来源:
2018/08/24 21:35
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   中国正站在十字路口。在经历了30年前所未有的快速国内生产总值(GDP)增长后,中国又很好地抵御了全球经济危机。但它也承受了严重的经济失衡,威胁到它实现步入高收入行列的能力。问题在于,面对来自高风险影子银行和沉重地方政府债务负担的金融动荡的挑战,中国领导人是否有政策空间,让经济走上更健全的轨道?

   全球经济危机爆发后,中国看来似乎将完成再平衡的目标。其经常项目盈余从2007年占GDP超过10%,下降到2012年的2.6%,并自1998年以来第一次出现了大规模资本账户赤字。此外,2012年中国外汇储备只增加了987亿美元--在2007年至2011年间,平均年增长4350亿美元以上。这意味着人民币汇率升值压力的减小。

   但是,中国的失衡去年又卷土重来。2013年贸易盈余可能突破2500亿美元;资本账户盈余在前三季度超过2000亿美元;外汇储备也激增5097亿美元。与此同时,较低的经常项目盈余(以占GDP比重衡量)可能是因为投资-收入赤字增加的结果。此外,尽管发达经济体的复苏提振了出口,持续的产能过剩,加上家庭消费增长较2012年放缓,导致尽管依然算得上强劲的投资增长,下降到过去11年以来的最低水平。

   理论上,一国可以在几十年的时间里,一直存在经常项目赤字或盈余。但中国的长期盈余却是有问题的。中国仍是世界最穷的国家之一,人均收入不到7000美元,它作为世界最大资本出口国,彰显出资源的严重错配。

   事实上,在经历了20年的经常项目和资本项目双盈余后,中国的外汇储备将突破4万亿美元大关,所增加的每一美元所带来的边际成本,都远远高于潜在收益。在这样的情况下,继续积累外汇储备,毫无疑问只会产生反效果。

   当然,中国经济的再平衡需要时间,并且会带来一些风险和牺牲。但中国领导人必须认识到,中国面临着大规模福利损失,因此需要拿出接受短期增长放缓,以换取更稳定长期增长路径的意愿。事实上,只要政策配套设计合理,增长放缓的时间和影响是可以最小化的。

   关键的第一步,是中国人民银行停止干预外汇市场,这将能阻止中国外汇储备的增加。换句话说,中国应该尽快采取浮动汇率机制。

   尽管这一转变会给中国经济增长带来负面影响,但却不会像许多人所担心的那样严重。首先,虽然它可能造成人民币升值,但中国国内的共识是当前汇率与均衡水平相差不远,因而升值步伐应该是温和的。

   同样的,尽管人民币升值会抑制出口增长,但减速大概不会很严重,因为中国的出口领域主要是加工贸易(具体的说,就是组装进口自日本和韩国等国家的中间产品)。随之增加的进口也不可能对中国经济增长造成巨大伤害;它更有可能起到补充而不是替代内需的作用。简言之,中国承担得起再平衡的成本。

   过去几年流入中国的流动资金,是日益短期、旨在进行汇率和利率套利的资本(即所谓的"热钱")。因此,当升值预期消失时,资本可能大量外流。为了防止大规模资本外逃威胁中国的金融稳定,必须谨慎处理资金的跨境流动。

   由市场力量决定的弹性汇率,将排除货币投机者对人民币升值单边下注的机会,从而减少热钱存量。热钱目前占据了中国资本账户盈余的大头。即使中国的经常项目在一段时间内保持盈余,从双盈余转向更加正常的外部处境,将能大幅改善资源配置的效率。

   中国国际收支结构的必要调整已经拖得太久。是时候做出改变了,即使这需要为一些风险做好准备。

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